摘 要：【目的】分析版權(quán)基礎(chǔ)證券化的法律路徑與困境，為我國版權(quán)基礎(chǔ)資產(chǎn)證券化之進(jìn)路提出建議。【方法】通過文獻(xiàn)研究，梳理版權(quán)基礎(chǔ)資產(chǎn)證券化的直接路徑與間接路徑，總結(jié)目前版權(quán)基礎(chǔ)資產(chǎn)證券化的實(shí)踐困境與學(xué)術(shù)爭議，探究不同法律困境之中的發(fā)展進(jìn)路。【結(jié)果】基礎(chǔ)資產(chǎn)問題視角下，版權(quán)證券化過程中，往往會(huì)出現(xiàn)權(quán)利人關(guān)系錯(cuò)綜復(fù)雜、可重復(fù)授權(quán)性、權(quán)項(xiàng)多元、基礎(chǔ)資產(chǎn)池維持等困境。【結(jié)論】有必要從版權(quán)證券化路徑、基礎(chǔ)資產(chǎn)有效性審查、資產(chǎn)集中安排、基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)值池維持上探尋法律進(jìn)路，有效防范證券化過程中的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)與法律風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)鍵詞：版權(quán)；
版權(quán)證券化；
基礎(chǔ)資產(chǎn)；
直接證券化；
間接證券化

中圖分類號(hào)：D923.41? ? ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A? ? ? ? 文章編號(hào)：1003-5168（2023）10-0128-06

DOI：10.19968/j.cnki.hnkj.1003-5168.2023.010.027

Abstract：
[Purposes] By analyzing the legal path and dilemma of copyright base securitization， this paper puts forward some suggestions on the approach of copyright base securitization. [Methods] Through literature research， the direct and indirect paths of copyright-based asset securitization were sorted out， the current practical dilemma and academic controversy of copyright-based asset securitization were summarized， and the development path in different legal dilemmas was explored. [Findings]? From the perspective of underlying assets in the process of copyright securitization， there are often difficult situations such as intricate relationship between right holders， repeatable authorization， multiple rights， and maintenance of underlying asset pool. [Conclusions] It is necessary to explore legal approaches from the path of copyright securitization， validity review of underlying assets， centralized arrangement of assets， and maintenance of underlying asset value pool to effectively prevent the economic risk and legal risk in the process of securitization.

Keywords：
copyright; copyright securitization; underlying assets; direct securitization; indirect securitization

1 版權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的法律路徑

版權(quán)要成為證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，需要一定的法律路徑才可實(shí)現(xiàn)，立法中統(tǒng)一稱之為“應(yīng)收賬款”。根據(jù)中國人民銀行令（〔2019〕第4號(hào)）《應(yīng)收賬款質(zhì)押登記辦法》第二條規(guī)定，知識(shí)產(chǎn)權(quán)的許可使用是應(yīng)收賬款的類型之一，進(jìn)而根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)自身的不同類型，把版權(quán)證券化主要分為版權(quán)資產(chǎn)直接證券化與版權(quán)資產(chǎn)間接證券化兩種路徑［1］。

1.1 版權(quán)資產(chǎn)直接證券化

版權(quán)資產(chǎn)直接證券化即以版權(quán)所有權(quán)自身為基礎(chǔ)資產(chǎn)展開的證券化交易。在該模式下，特殊目的機(jī)構(gòu)受讓發(fā)起人持有的版權(quán)，并以此為背景支撐對(duì)外發(fā)行證券。既有版權(quán)和未來版權(quán)，都可以成為版權(quán)資產(chǎn)直接證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)［2］。

既有版權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)時(shí)，在證券化過程中，版權(quán)將直接向證券化特殊目的機(jī)構(gòu)進(jìn)行權(quán)利轉(zhuǎn)讓。例如，在Chrysalis證券化交易中，被證券化的資產(chǎn)池，包括Chrysalis集團(tuán)旗下公司的國際音樂發(fā)行權(quán)。集團(tuán)掌握發(fā)行權(quán)的音樂目錄超過50 000首歌曲，包括數(shù)國上百個(gè)作者的作品，它們分別歸Chrysalis在英國、美國、德國、瑞典和荷蘭的多個(gè)子公司所有及管理［3］。Chrysalis的音樂目錄還包括對(duì)若干老歌的著作財(cái)產(chǎn)權(quán)，包括Tom Jones，Engelbert Humperdink及Beatles的作品［4］。

作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的未來版權(quán)，是把將來的經(jīng)營計(jì)劃也納入考量范圍，著眼于對(duì)未來市場的提前部署。特定既得權(quán)利形成的進(jìn)程中會(huì)出現(xiàn)期待權(quán)，由于缺乏部分構(gòu)成要件而尚未完全取得，未來版權(quán)實(shí)質(zhì)上以期待權(quán)的形式而存在，未來版權(quán)的所有人有權(quán)期待權(quán)利完全實(shí)現(xiàn)［5］。在實(shí)踐中，在電影產(chǎn)業(yè)中常見的“預(yù)售制度”便是以該模式交易。在現(xiàn)有的版權(quán)融資中，許多創(chuàng)意企業(yè)也會(huì)借用正在研發(fā)、尚未注冊(cè)的版權(quán)進(jìn)行融資，或是將其未來可能獲得的版權(quán)預(yù)先進(jìn)行轉(zhuǎn)讓［6］。

1.2 版權(quán)資產(chǎn)間接證券化

版權(quán)間接證券化，實(shí)則是將版權(quán)債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行證券化交易。在該模式下，發(fā)起機(jī)構(gòu)并不會(huì)將版權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)向特殊目的機(jī)構(gòu)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，而是將以版權(quán)為基礎(chǔ)訂立的合同債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓到特殊目的機(jī)構(gòu)。以未來債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，轉(zhuǎn)讓時(shí)尚未形成確定的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，資產(chǎn)價(jià)值的大小完全基于對(duì)未來的合理預(yù)期。

一方面，以既有版權(quán)為基礎(chǔ)的債權(quán)，通常意味著因版權(quán)的許可使用而發(fā)生的債權(quán)。一般來說，發(fā)起人即版權(quán)許可協(xié)議許可人，發(fā)起人將其對(duì)既有版權(quán)的收益權(quán)，轉(zhuǎn)讓給證券化中的特殊目的機(jī)構(gòu)，特殊目的機(jī)構(gòu)以許可協(xié)議帶來的現(xiàn)金流進(jìn)行償付。美國版權(quán)證券化的第一宗交易Bowie Bond就是以該路徑為核心，David Bowie可從其音樂著作中獲取未來收益［7］。在我國，已發(fā)行的版權(quán)證券化品通常不以版權(quán)本身作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，而是通過合同的設(shè)計(jì)安排及法律手段創(chuàng)設(shè)出原始權(quán)益人對(duì)他人的債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，并將該基礎(chǔ)資產(chǎn)向特殊目的機(jī)構(gòu)賣斷后發(fā)行證券［8］。

另一方面，以未來版權(quán)為基礎(chǔ)的債權(quán)基礎(chǔ)資產(chǎn)，證券的發(fā)行是以未來版權(quán)產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流來支付證券本息的［9］。從投資人視角看，投資人所期待的支付來源，就是在未來電影經(jīng)拍攝剪輯后在院線或視頻軟件上放映而獲得的授權(quán)使用費(fèi)。從發(fā)起人視角來看，發(fā)起人取得的資金的對(duì)價(jià)，就是提前許可使用這部分未來權(quán)利。

2 版權(quán)成為基礎(chǔ)資產(chǎn)的法律困境

2.1 版權(quán)資產(chǎn)權(quán)利人面臨困境

基于版權(quán)的特殊性，版權(quán)基礎(chǔ)資產(chǎn)面臨不同權(quán)利人之間關(guān)系界定復(fù)雜、產(chǎn)權(quán)期限和范圍不穩(wěn)定的問題。版權(quán)的原始取得是指通過創(chuàng)作的方式取得版權(quán)。版權(quán)原始取得權(quán)利人的爭議，多源于現(xiàn)實(shí)情況的復(fù)雜性與版權(quán)相關(guān)法定規(guī)定的不窮盡性間的沖突。在我國，職務(wù)作品及視聽作品的權(quán)屬問題伴隨著這一類作品的誕生而產(chǎn)生。

通常而言，作者取得職務(wù)作品的版權(quán)時(shí)，單位也被賦予部分使用權(quán)；
在相關(guān)法律規(guī)定的特殊情況下，作者僅擁有署名權(quán)，其他權(quán)利均歸屬于單位。若是作品使用了單位的物質(zhì)條件，并且單位需要負(fù)責(zé)與之相關(guān)的其他責(zé)任，則權(quán)屬另當(dāng)別論。然而，在一般職務(wù)作品的創(chuàng)作過程中，盡管由職工個(gè)人完成，但一定程度上也依靠了單位，如檢索相關(guān)材料或利用特殊儀器，界限難以辨別。

例如，《沙家浜》的上映讓其演繹前身《蘆葦火種》的權(quán)屬問題在實(shí)務(wù)與理論界得到新的討論與重視［10］。有學(xué)者在其發(fā)表的文章中對(duì)其權(quán)屬判定問題搖擺不定，且每一次的觀點(diǎn)變動(dòng)都經(jīng)過了詳細(xì)的論證和闡述。前期，該學(xué)者將《蘆葦火種》論證為特殊職務(wù)作品，這也就是說，創(chuàng)作者只是具備署名權(quán)，而其余各項(xiàng)權(quán)利都理應(yīng)屬于創(chuàng)作者的單位。但后來，該學(xué)者又進(jìn)一步辨別了單位在《蘆葦火種》創(chuàng)作完成過程中承擔(dān)的角色，所謂的行政性工作及討論咨詢等行為沒有付出實(shí)質(zhì)性勞動(dòng)，也不可謂創(chuàng)作，因此，一切版權(quán)都?xì)w屬于創(chuàng)作者的判定才是更加合理的。但在接觸了《蘆葦火種》帶來的相應(yīng)的收益比例分配明細(xì)后，該學(xué)者的觀點(diǎn)又有了轉(zhuǎn)折［11］。該學(xué)者接觸不同資料，切換思考角度后得到的結(jié)論都不盡相同，足以說明在判斷一部作品究竟是一般職務(wù)作品還是特殊職務(wù)作品時(shí)的難度之大。國外的相關(guān)法律也未曾有一般職務(wù)作品與特殊職務(wù)作品的區(qū)分，職務(wù)作品的權(quán)屬問題的再度思考極有意義。視聽作品與普通作品不同，它涉及大量的資本運(yùn)作和繁雜的生產(chǎn)流程。且視聽作品的制作是集體性創(chuàng)作活動(dòng)的濃縮，因此視聽作品的權(quán)屬判定長期以來都是版權(quán)法的難題之一［12］。《著作權(quán)法》第十七條第一款規(guī)定了視聽作品的版權(quán)，由制作者享有，并列舉了部分視聽作品的作者享有署名權(quán)和按合同獲得報(bào)酬的權(quán)利。但是即使法條有了較為明確的規(guī)定，實(shí)踐中的判定情況依然不容樂觀，收益配比上也有不小的爭端。

2.2 版權(quán)資產(chǎn)授權(quán)面臨困境

由于版權(quán)資產(chǎn)的無形性，相較于其他資產(chǎn)更易發(fā)生“一女多嫁”問題，即版權(quán)雙重或多重授權(quán)［13］。傳統(tǒng)基礎(chǔ)資產(chǎn)僅可單一授權(quán)，而版權(quán)可重復(fù)授權(quán)，且次次許可都會(huì)帶來新的債權(quán)。

在實(shí)務(wù)中法院認(rèn)為版權(quán)授權(quán)是通過當(dāng)事人的意思表示一致來完成的。如果在兩個(gè)被授權(quán)人之間存在爭議，則需要使用簽訂協(xié)議的時(shí)間點(diǎn)來判定誰是真正合法有效的被授權(quán)人。當(dāng)然，若協(xié)議中明確了具體何時(shí)授權(quán)才生效，在這種情況下，需要以約定為準(zhǔn)，時(shí)間在先者是合法的被授權(quán)人。獲得版權(quán)還需要滿足另一條件：作品已經(jīng)完成，即被授權(quán)人獲得了作品。若作品尚未誕生，則被授權(quán)人僅有請(qǐng)求權(quán)［14］。

版權(quán)可以多重許可的特征是一把雙刃劍。一方面，該風(fēng)險(xiǎn)可以通過禁止多重許可的手段來減輕。例如，制定條款來限制直接競爭的版權(quán)人的多重許可，從而避免風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，多重許可能夠用來減少收入波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)［15］。當(dāng)然，這種利用版權(quán)的特殊性來降低風(fēng)險(xiǎn)的解決方案，顯然是一種個(gè)案處理的方法，在理論和實(shí)踐中還需要更有針對(duì)性和普遍的答案。

2.3 版權(quán)資產(chǎn)權(quán)項(xiàng)面臨困境

版權(quán)的權(quán)項(xiàng)多元是指一個(gè)以上的權(quán)利主體可以對(duì)同一版權(quán)產(chǎn)品分享利益，也就是同一個(gè)版權(quán)產(chǎn)品上有存在若干權(quán)利主體的可能性，各權(quán)利主體可以在相應(yīng)領(lǐng)域行使權(quán)利，主體間互不干涉［16］。版權(quán)的多元權(quán)項(xiàng)無疑會(huì)帶來許多法律風(fēng)險(xiǎn)，加劇權(quán)利歸屬不清晰的狀況，但不可否認(rèn)的是，同可重復(fù)授權(quán)性一樣，這恰恰也是版權(quán)基礎(chǔ)資產(chǎn)的潛力所在。

在版權(quán)證券化的既有實(shí)踐中，版權(quán)資產(chǎn)常常拆分權(quán)項(xiàng)進(jìn)行證券化交易。在Chrysalis音樂著作權(quán)證券化的案例中，發(fā)起人只獲得了版權(quán)的發(fā)行權(quán)，但可以將發(fā)行權(quán)的未來收入作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行證券化［17］。在DreamWorks的案例中，發(fā)起人保留了從國內(nèi)影院和電視頻道獲得收入的權(quán)利，并將版權(quán)的其余權(quán)利排除在證券化之外，而往往將版權(quán)權(quán)項(xiàng)拆分開進(jìn)行針對(duì)性更強(qiáng)的授權(quán)，反而更能對(duì)版權(quán)價(jià)值做出合理預(yù)估，也從而更能保障現(xiàn)金流的穩(wěn)定性。直接將所有版權(quán)中的財(cái)產(chǎn)內(nèi)容作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行打包，并不是明智之舉［18］。但與此同時(shí)，需要對(duì)版權(quán)的多項(xiàng)權(quán)項(xiàng)授權(quán)進(jìn)行清晰詳盡的審查，以明確每一項(xiàng)授權(quán)的許可期限、被許可主體等，從而增強(qiáng)證券化交易的基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流的可預(yù)測性。

2.4 版權(quán)許可合同履行面臨困境

版權(quán)許可合同具有高度的待履行性，這一性質(zhì)使得版權(quán)基礎(chǔ)資產(chǎn)與傳統(tǒng)基礎(chǔ)資產(chǎn)相比，發(fā)起人有更強(qiáng)的履約義務(wù)，而傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化，如企業(yè)應(yīng)收賬款或住房按揭為基礎(chǔ)的未來債權(quán)，經(jīng)過一定期間便會(huì)生效，并不取決于發(fā)起人是否積極履行相關(guān)義務(wù)［19］。一般的版權(quán)授權(quán)合同通常賦予許可方若干實(shí)質(zhì)義務(wù)，如協(xié)助版權(quán)爭議解決等，如果許可方未按合同履行，被許可方可以抗辯，從而可能導(dǎo)致證券的持有人無法獲得版許可收益帶來的收入。待履行合同的實(shí)質(zhì)是合同當(dāng)事人為了將來的交易而提前做下的約定，是一種延伸至未來的契約。待履行合同比已履行合同要繁雜許多，當(dāng)事人更應(yīng)關(guān)注其中的法律問題。因此，法律也必須積極介入合同訂立、履行、消滅的全過程。只有這樣，才可以明確待履行合同的效力，維系交易安全并實(shí)現(xiàn)當(dāng)事人期待利益。此外，發(fā)起人、特殊目的機(jī)構(gòu)對(duì)履約情況的披露義務(wù)也將不斷持續(xù)，以確保投資人和發(fā)起人之間的信息差盡可能小，以免對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)和收益做出錯(cuò)誤預(yù)判［20］。

2.5 版權(quán)基礎(chǔ)資產(chǎn)池價(jià)值維持困境

版權(quán)一旦出現(xiàn)侵權(quán)或被侵權(quán)問題，對(duì)其價(jià)值評(píng)估帶來的影響是巨大的。隨著互聯(lián)網(wǎng)和移動(dòng)信息技術(shù)的普及，電子化作品的獲取方式多種多樣，侵權(quán)者也常常能規(guī)避法律的制裁，而用戶獲取盜版作品極為容易也無須承擔(dān)責(zé)任，這些因素都容易滋生盜版問題。

然而，版權(quán)最大的價(jià)值就在于其壟斷性，只有得到授權(quán)的人才可以使用該作品，一切使用行為除特殊約定外都需要付費(fèi)，觀眾必須購買電影票并前往電影院才能夠看到正在上映中的電影作品，這種種限制都是在強(qiáng)調(diào)版權(quán)的特殊價(jià)值。若是一旦電影作品能在網(wǎng)絡(luò)上免費(fèi)獲取清晰資源，那么會(huì)有一大部分人通過該渠道去觀影而不再付費(fèi)，這無疑會(huì)極大程度上打擊版權(quán)的商業(yè)價(jià)值。Bowie債券也曾遇到這一問題，2004年時(shí)因?yàn)榫W(wǎng)絡(luò)免費(fèi)下載及盜版問題日益嚴(yán)重，使得音樂產(chǎn)業(yè)整體財(cái)務(wù)表現(xiàn)下滑，EMI唱片公司的營業(yè)收入三年跌了85%［21］，因此Bowie債券信用等級(jí)從A3降到了BBB3。

另外，判定版權(quán)侵權(quán)也并非易事。版權(quán)法所保護(hù)的內(nèi)容有兩大前提：一是該要求保護(hù)的對(duì)象屬于表達(dá)，而非思想；
二是該對(duì)象具有獨(dú)創(chuàng)性；
三是只有侵權(quán)人曾有可能接觸過被侵權(quán)作品且兩部作品間達(dá)到實(shí)質(zhì)性相似，才可以被認(rèn)定為版權(quán)侵權(quán)［22］。然而，這三點(diǎn)之中無論哪一點(diǎn)的確認(rèn)都充滿許多爭議，何為思想，何為表達(dá)，二者的界限在何處，對(duì)于這一問題的解答學(xué)界一直存在爭議；
什么樣的作品具有獨(dú)創(chuàng)性，其判定標(biāo)準(zhǔn)在各國之間也難以達(dá)成共識(shí)，實(shí)踐中也難以直接運(yùn)用理論學(xué)說；
什么是實(shí)質(zhì)性相似，更沒有得到統(tǒng)一的共識(shí)。如此種種導(dǎo)致網(wǎng)絡(luò)輿論眾說紛紜，法院在處理版權(quán)侵權(quán)案件時(shí)也焦頭爛額。盡管法律法規(guī)中有較為完善的救濟(jì)渠道，以及在未得出最終判決前也有相應(yīng)的保全措施，但在短期內(nèi)，無疑會(huì)給版權(quán)所有者帶來巨大的財(cái)產(chǎn)損失。

在我國較為嚴(yán)格的文娛作品審核政策下，版權(quán)價(jià)值不穩(wěn)定的因素更多。反復(fù)的審查與刪減使得作品的上線日期推遲，可獲得預(yù)期收益的時(shí)間也隨之推遲，在市場環(huán)境波動(dòng)較快的情況下，上線時(shí)間的早晚可能也會(huì)影響到作品的商業(yè)估值。此外，為了應(yīng)對(duì)審查要求而進(jìn)行的刪減操作可能會(huì)影響到作品的完整性，降低一部分觀眾對(duì)該作品的期待程度，導(dǎo)致對(duì)該作品的藝術(shù)性評(píng)價(jià)降低，進(jìn)一步影響到對(duì)其商業(yè)價(jià)值的預(yù)估［23］。

3 版權(quán)基礎(chǔ)資產(chǎn)證券化制度的法律進(jìn)路

滿足要件是版權(quán)基礎(chǔ)資產(chǎn)的前提要求，并無法直接地達(dá)成一項(xiàng)優(yōu)質(zhì)的版權(quán)證券化交易。因此，在動(dòng)態(tài)的交易過程中，除了滿足要件，還必須對(duì)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的版權(quán)的有效性審查有所舉措，為了交易的順利達(dá)成與現(xiàn)金流的穩(wěn)定，還應(yīng)完善相應(yīng)的法律制度。

3.1 基礎(chǔ)資產(chǎn)權(quán)利有效性審查之進(jìn)路

3.1.1 提升權(quán)利有效性審查的注意義務(wù)。版權(quán)衍生的債權(quán)的法律效力與版權(quán)自身密切相關(guān)，如果版權(quán)被宣布無效，由其產(chǎn)生的債權(quán)要求也將無效。因此，有效性審查應(yīng)該從分析版權(quán)的有效性開始。另外，由于缺乏公布機(jī)制，對(duì)版權(quán)歸屬的審查很困難，對(duì)它的審議一方面需要收集豐富的信息和情報(bào)，另一方面需要制定法律制度。作為證券化標(biāo)的的資產(chǎn)也應(yīng)檢查其是否存在權(quán)屬方面及作者認(rèn)定方面的糾紛，以確定版權(quán)的真正所有者。由于我國目前的版權(quán)登記披露機(jī)制存在缺陷，實(shí)質(zhì)性分析并不能保證結(jié)果的準(zhǔn)確性［24］。換句話說，這種由版權(quán)制度產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)與制度共存，很難通過制度或合同調(diào)整來完全消除，但可以通過合同手段來緩解或轉(zhuǎn)嫁。為防范此類風(fēng)險(xiǎn)，各方可以與原版權(quán)人或發(fā)起人簽訂適當(dāng)?shù)膿?dān)保協(xié)議，規(guī)定各方在侵權(quán)事件中的責(zé)任和權(quán)利，如要求賠償、降價(jià)、終止合同的權(quán)利等。

3.1.2 弱化權(quán)利有效性審查的形式要求。監(jiān)管機(jī)構(gòu)在規(guī)范性文件中舉例明確了數(shù)個(gè)現(xiàn)有的且更加常見的基礎(chǔ)資產(chǎn)類型①。盡管監(jiān)管機(jī)構(gòu)在文件中沒有嚴(yán)格規(guī)定除了舉例明確之外的一切基礎(chǔ)資產(chǎn)形式都是不可取的，然而實(shí)踐中，面對(duì)舉例之外的新的基礎(chǔ)資產(chǎn)的形式，評(píng)審階段依然要面對(duì)比其余產(chǎn)品更加嚴(yán)格的考驗(yàn)［25］。深圳證券交易所《深圳證券交易所企業(yè)應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認(rèn)指南》（深證上〔2017〕819號(hào)）中，定義了何為應(yīng)收賬款②。根據(jù)《上海證券交易所企業(yè)應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認(rèn)指南》第二條的規(guī)定，應(yīng)收賬款包括五種③。然而，資產(chǎn)的體現(xiàn)樣態(tài)各式各樣，也有千百種排列組合方式去搭建版權(quán)資產(chǎn)池，難以通過舉例的方式窮盡一切可能性。因此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)在對(duì)擬證券化的版權(quán)資產(chǎn)進(jìn)行核查的過程中，應(yīng)當(dāng)認(rèn)識(shí)到這些形態(tài)各異的基礎(chǔ)資產(chǎn)的本質(zhì)，著重關(guān)注其本質(zhì)特征，而不是非要滿足法規(guī)規(guī)定的實(shí)現(xiàn)形式才能夠通過。放寬對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的形式苛刻要求，著重強(qiáng)調(diào)對(duì)實(shí)質(zhì)要求的關(guān)注，在此基礎(chǔ)上明確第三方中介機(jī)構(gòu)盡職調(diào)查的重點(diǎn)，將更有利于實(shí)現(xiàn)證券化的現(xiàn)金流穩(wěn)定，保障投資者權(quán)益［26］。

3.2 基礎(chǔ)資產(chǎn)集中安排之進(jìn)路

3.2.1 建立常設(shè)特殊目的機(jī)構(gòu)。目前的版權(quán)證券化業(yè)務(wù)通常以發(fā)起人為核心，特殊目的機(jī)構(gòu)僅僅起到破產(chǎn)隔離的功能。但以發(fā)起人為中心的版權(quán)證券化中，中小微企業(yè)融資困難且證券化交易成本較高。

因此，在版權(quán)證券化交易中，可以設(shè)立一個(gè)常設(shè)性的特殊目的機(jī)構(gòu)，需要融資的發(fā)起人可以將其所有的版權(quán)集中出售或轉(zhuǎn)讓給這個(gè)特殊目的機(jī)構(gòu)，而這一特殊目的機(jī)構(gòu)將通過以這些集中的版權(quán)資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)池來發(fā)行證券。新的發(fā)起人可以在證券化交易的整個(gè)過程中繼續(xù)參與，通過這種循環(huán)模式，特殊目的機(jī)構(gòu)和它的客戶可以繼續(xù)建立融資能力。

3.2.2 限定常設(shè)特殊目的機(jī)構(gòu)的組織形式。特殊目的機(jī)構(gòu)通常被組織為信托、公司或有限責(zé)任公司三種類型。特殊目的機(jī)構(gòu)通常不是一個(gè)實(shí)體公司，而是一個(gè)由發(fā)起人創(chuàng)建的具有適當(dāng)權(quán)利和義務(wù)的空殼公司，且通常沒有雇員或業(yè)務(wù)單位。這是因?yàn)樘厥饽康臋C(jī)構(gòu)只是一個(gè)分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的工具，只從事證券化活動(dòng)，如發(fā)行證券。基于信托的特殊目的機(jī)構(gòu)是資產(chǎn)證券化的一個(gè)典型模式。特殊目的信托的主要特點(diǎn)是，信托的資產(chǎn)不屬于受托人，而是由受托人擁有的，同時(shí)必須與受托人本身的資產(chǎn)隔離。通過這種方式，信托滿足了風(fēng)險(xiǎn)分離的要求。在公司類型的特殊目的載體中，合伙人具有無限和連帶的責(zé)任。

由于常設(shè)性特殊目的機(jī)構(gòu)需要對(duì)幾個(gè)發(fā)起人的基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行集中安排，并涉及比普通特殊目的機(jī)構(gòu)更多的負(fù)債，因此，具有最高注冊(cè)門檻的公司型特殊目的機(jī)構(gòu)是組織常設(shè)特殊目的機(jī)構(gòu)的最佳選擇，并應(yīng)只限于公司型特殊目的機(jī)構(gòu)。與此同時(shí)，也需要對(duì)常設(shè)目的機(jī)構(gòu)的人員組成有一定限制，以免其僅僅是空殼公司。

3.3 版權(quán)基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)值池維持之進(jìn)路

根據(jù)《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單指引》等文件，在我國，版權(quán)要成為適格基礎(chǔ)資產(chǎn)，還需要不違反法律法規(guī)的特殊禁止性規(guī)定。

一是政府不得將其持有的資產(chǎn)進(jìn)行證券化交易。若證券化交易中的債務(wù)人是政府，這也就意味著需要依靠政府財(cái)政來維系。這一禁止性規(guī)定的設(shè)立初衷是為了避免依靠政府信用或資產(chǎn)為證券化提供擔(dān)保及償付，畢竟作為市場交易產(chǎn)物的證券化仍然充滿著風(fēng)險(xiǎn)。再者，在中介機(jī)構(gòu)履職過程中不可避免有信息披露的環(huán)節(jié)，而這也可能導(dǎo)致部分不適合公開的信息進(jìn)入公眾視野，帶來不必要的麻煩。因此，基礎(chǔ)資產(chǎn)的債務(wù)人要求方面有著一定的禁止性規(guī)定。

二是不構(gòu)成核心資產(chǎn)。無形資產(chǎn)對(duì)于一些企業(yè)是其核心資產(chǎn)，一旦證券化可能導(dǎo)致公司的經(jīng)營活動(dòng)出現(xiàn)極大的問題，這一部分核心資產(chǎn)其實(shí)不適合動(dòng)用，更不適合將其資本化，因?yàn)槿糍Y本化的過程中償付出現(xiàn)問題，可能以融資為目的的證券化業(yè)務(wù)反而使公司的經(jīng)營壓力進(jìn)一步加重，畢竟投資人手中擁有的證券可以很大程度上控制公司的業(yè)務(wù)走向。如果公司真的不幸走到瀕臨破產(chǎn)的地步，各方的爭執(zhí)和不合意見都會(huì)使決策效率大大降低。版權(quán)證券化的設(shè)立目的是使得更需要資金支持的中小企業(yè)能夠利用他們的無形資產(chǎn)變現(xiàn)，從而更好地經(jīng)營壯大，切不可為了證券化而證券化，最后適得其反［27］。

4 結(jié)語

版權(quán)證券化是金融創(chuàng)新，是智慧財(cái)產(chǎn)與知識(shí)經(jīng)濟(jì)的最佳融合，也是版權(quán)財(cái)產(chǎn)資本化的路徑之一，對(duì)文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展具有重要意義。版權(quán)證券化將為大批中小文化創(chuàng)意類企業(yè)帶來融資，但現(xiàn)階段的法律體系下，版權(quán)證券化交易要順利達(dá)成仍有許多困難要克服。一方面，版權(quán)本身的無形性、可重復(fù)授權(quán)性，使版權(quán)擁有相較于其他資產(chǎn)來說更為廣闊的融資潛力；
另一方面，也意味著并非所有版權(quán)及以版權(quán)為基礎(chǔ)形成的債權(quán)都可以成為證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)，對(duì)此要結(jié)合我國金融證券市場的實(shí)際情況，為促進(jìn)版權(quán)證券化的有效運(yùn)行營造一個(gè)良好的環(huán)境，使版權(quán)證券化在我國蓬勃發(fā)展。

注釋：

①參見《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》（證監(jiān)會(huì)公告〔2014〕49 號(hào)）第三條第三款。

②參見《深圳證券交易所企業(yè)應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認(rèn)指南》（深證上〔2017〕819 號(hào)）第二條。

③參見《上海證券交易所企業(yè)應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認(rèn)指南》第二條第二款。

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收稿日期：2023-03-04

作者簡介：余海洋（1999—），男，碩士生，研究方向：知識(shí)產(chǎn)權(quán)法。

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